撰稿|浑水调研研究员 高甜甜
恒顺食醋产业（600305）和海天味业（603288）是中国最受欢迎的食醋和酱油产业。虽然它们的市场份额不同，一个是1/5，另一个是1/10，但它们根本不影响各自的领先地位。
从刚刚发表的半年度报告来看，虽然恒顺食醋行业从年初产品价格上涨中受益，但净利润增长率有所提高，但无论是总收入利润还是相对增长率，恒顺和海天都不一样。通过对应收账款的仔细分析，浑水调研发现了一些线索。
收账难的背后是行业龙头地位遭受挤压
2019年半年度报告显示，恒顺醋业实现营业收入8.81亿元，比上年增长9.43%，归属于上市公司股东的净利润1.42亿元，比上年增长15.28%。这一表现可以说是“稳定增长”，但正在上升的调味品行业则稍显迟缓。在已公布半年报告的八家A股调味品上市公司中，恒顺食醋行业收入增长排名倒数第二，仅为行业平均水平的一半。
值得注意的是，报告期末，恒顺醋业预收款项4.44亿元，较上期下降33.09%，预收款项增长137.24%，达到近三年来最高值2.22亿元。虽然上半年是恒顺预收账款的高峰期，但这种数值变化在一定程度上仍能反映出恒顺行业讨价还价能力的减弱，食醋行业的地位正面临多重挤压。
从2018年底10家A股调味品上市公司的应收账款情况来看，恒顺醋业占收入的8.18%，位居行业第二，仅次于*ST莲花。
此外，其28天应收账款周转天数远高于行业平均18.51天。这意味着恒顺醋业在现金流和还款方面面临着比同行更大的压力。
上下游企业的讨价还价能力通常取决于其产品需求的紧张程度和双方合作的强烈意愿。在这方面，海天味业的市场规模远远大于同行，赢得了更多的声音。
在海天味业2018年度报告中，应收账款描述如下：“本集团的主要客户是经销商。分销商通常需要在提货前付款。本集团应收账款余额小，信用风险小。”这一对比可能表明，作为龙头企业，恒顺事醋产品并不像海地酱油产品那样受到供应商的追捧。
经销商的变化也从另一个角度证实了这一猜测。据东北证券最新研究报告，恒顺醋业华北、华东地区经销商数量第二季度减少14家，说明本世纪食醋品牌正被部分经销商抛弃。
省外扩展乏善可陈，酱油跨界虎视眈眈
调味料是一种典型的快速消费品，具有顾客粘性高、品牌效应大的双重特点。因此，经销商的覆盖面和高端产品的品牌效应，在很大程度上影响着企业的扩张。
十年前，恒顺醋业在上市八年的收入超过10亿元，而尚未上市的海天醋业收入仅超过40亿元。十年后，恒顺醋业的收入还没有超过20亿元，但海地食醋产业已经设定了200亿元的目标。除品牌价值外，省级业务拓展已成为扩大差距的关键。
恒顺公司自2017年以来披露了区域收入。根据上一年的盈利数据，公司在华东地区以外的业务扩张并不顺利。华北地区的收入还没有超过1亿元。相反，华东地区收入逐年增长，2018年超过50%。可见，大本营外的地区仍在拖拽着恒顺的后腿。
这与恒顺销售渠道不足密切相关。截至2018年底，海天味业在中国拥有近500万家经销商网点，覆盖地级及以上城市100%，恒顺仅60万家。酱油也是一种有区域性障碍的产品。没有渠道铺设的优势，产品推广是不可能的。
恒顺做醋已经有近30年了。2018年，食醋业务利润仅2亿元左右。在不到20年的时间里，海天，一个崛起的明星，已经使酱油的净利润超过27亿元。恒顺已经忙了一年了，但是一个月都到不了海地。如果这种情况与产品类型有关，比较两者的业务拓展效果可以更为说明。
恒顺的子公司恒顺老醋经营10多年，至今净利润不超过60万元。2017年进入醋业的海天，恒顺收购的丹阳醋业半年净利润近500万元，年增长30%。当恒顺对收入的单位数增长感到满意时，海天已经秘密准备分享蛋糕，并在恒顺的镇江基地。
随着健康消费理念的日益普及，酱油已成为“少盐、少味精”倡议下的最大赢家，并日益成为调味品行业的主导地位。相比之下，醋的总产量仅为酱油的1/3，消费场景和应用领域相当有限。如果行业环境没有改变，恒顺本身就没有加强品牌建设和产品营销，未来的发展前景依然令人担忧。
